许哲老师访谈实录（三）：挖矿难度增长的风险如何规避？

以下文章来源于Deribit德瑞的交易课 ，作者Sarah | 访谈实录

在《许哲老师访谈实录（中）：矿工如何使用期权增强收益》一文中，许哲老师分享了Short Call（看涨期权）是更优的方式，只要控制好 Short Call 数量严格不超过矿机产出的 BTC 数量，风险就是可控的。矿工用这个策略既 Short 了一个很高 IV 的 Call，又不用担心穿仓，因为矿机交付得出。

那到这个层次，是不是我们就两全其美了呢？其实不是的，除了币价波动风险之外，还有一个主要风险——挖矿难度的增长。

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挖矿难度增长的风险

另外有一个风险你没有办法搞定的就是挖矿难度的增长，这个是比较麻烦的，因为还是有收益收敛的问题。你既然用矿机跟期货能够产生法币的（不能说无风险回报）类固收回报，算下来的回报率又远高于市面上的资产，而背景其实大家都知道，现在全世界央行都在往负利率走了，原因是资本边际回报率下降。

那么，在这个大前提下，你有一个正收益的东西就会很容易被人疯抢掉，这个矿机加期货的组合迟早是要被人发现的（其实已经被人发现了）。随着市场成熟化（包括几次矿难）把激进的矿工淘汰掉这么一个过程，这件事情的收益一定会收敛化。我们看到近期的比特币衍生品增长量，跟挖矿难度是同时在飙升的，这个情况下基本上也是这个定律的应验。

我用一个词叫「收益率饥渴」，不是太文艺，不过基本上差不多意思。现在是一个资本过剩的年代，央行可以在没有任何约束的情况下释放出万亿美元的流动性，再通过商业银行货币杠杆成熟的效果，可以出现一个很大的资本。在市面上资本边际的下降又是不可避免的趋势下，资金会涌入所有有收益的地方，比特币挖矿这件事情就肯定会被盯上了，确实也被盯上了。

大家可以去对比，虽然比特币离历史报价的高点（两万多美金）还很遥远，但是比特币挖矿难度其实已经非常不稳定地在增长了。

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如何规避挖矿难度增长的风险

那有没有办法规避掉比特币挖矿难度的增长呢？

1、挖矿难度互换

我看到过一篇文章，国外有个交易所说，我们有 Mining Difficulty Swap，叫挖矿难度互换，大家可以去对赌挖矿难度。我没有去看过这个东西的报价，但是凭借我对金融衍生品的经验，可以想象这个合约应该是一个高溢价的合约。什么意思呢？它跟 VIX 产品一样，因为大家都知道这东西上涨的潜力很大，下降的潜力很小。这意味着我们如果要把它进行 Swap，看多方要支付看空方很多的费用，它是一个非常高升水的东西。

那你要构建挖矿难度合约的话，也是有办法的。既然比特币产出的量跟算力（挖矿难度）之间有函数关系，那我们可以通过矿机资产跟比特币期货来构建出一个挖矿难度的合成头寸。我不知道未来有没有交易所做这个，如果有的话，我估摸着就会有套利空间。大家现在如果来赌，说未来挖矿难度会怎么样的话，我估计赌多（赌未来挖矿难度增长）的人会上头，这样就会有超溢价，那跟这些人对赌就可以保护矿工，因为矿工也需要这方面保护。

2、保守预估未来矿机产出

现在没有这种成熟的合约，我们对于这方面风险（挖矿难度增长）的保护能力是偏弱的。现在唯一能做的事情就是对于未来矿机产出的预估要保守一些，对于挖矿难度增长的预判要悲观一些，因为还有个减半在里面，这件事情（的预测）就变得困难。

减半的话，如果你只是预期收益减半了，我们的产出跟着就一半的话，那还是比较好预测的。但问题是如果减半的情况下，很多型号的矿机就到亏本了，这种情况下就算他们有期货做套保也没有用，因为他们产出减半了，就会面临关机，挖矿难度会下降，但你又不知道有多少人会关机。

挖矿难度的增长和区块奖励的减少是一个比较大的风险。要处理这个风险，第一个方法就是把产出预估再往下调一点，就想着其实我并不能有那么多比特币挖出来，不要期货上信誓旦旦地已经卖空了，结果挖出来的币并没有那么多，然后交割不掉，没有币拿来交割的话币还上涨了，你就亏了。

3、卖空期权数量低于预期 BTC 产出数量

还有一个方式，就是卖空期权的时候，不要把所有的预期产出都卖空。在你覆盖完电费（由于是按照法币计的，发电厂给你的账单电费比较固定）之后，剩下的比特币产出，比如说有 10BTC，原来要卖 10 张 Call，现在不要卖到 10 张，只卖 7 张 Call。这样，万一比特币挖出来的个数比较少，你不至于拿不出。

这时候，你面临的最大问题是 BTC 挖的比预期要少，币价又上涨，而且远高于你做空的执行价。如果最后只挖出来 7.5BTC，但你还是做空 7BTC，就没事，还能活到大数定律发挥作用的那一天。

这肯定是一个让人不满意的解决方案，因为它很寡淡。你算一下，到三月份还有 66 天，你卖 10000 美元的 Call，每个 BTC 你只能获得 0.066BTC，那相当于就只有 6.6% 的增益。两个月 6.6% 的增益，年复利是 46%。然而，因为你还要保守一点（也就是假设你能挖 10BTC，但因为你要面临挖矿难度增长跟区块奖励减半的预估，你得再把增益再往下调），那就很寡淡了，你搞一年这么复杂的期权，增益只多个 20-30%，这就没什么意思了。

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如何进一步增强收益

你要收益再增强一点的话，有两个选择可以做。

1、卖近期的期权

一个是你卖近期的期权。因为矿机的产出不是一口气的，不是说我现在有一批矿机，到 3 月 27 号集中给你一批 BTC。现在矿池一般是每天给你返币，所以你就可以卖比较近的，比如说我就卖 1 月 31 号到期的一个 Call，没有被行权的话，到 2 月 7 号的合约出来，你去卖 2 月 7 号合约的 Call 都是OK的。

这样的话，你去算一下，到 3 月份累积卖的期权 Premium 一定是多于你直接卖远期期权的 Premium。为什么？因为近期的 Theta 掉得快，做日历价差的话其实原理也是这个，也就是我们用近期 Theta 掉得比较快，远期 Theta 掉得比较慢的方法去获得 Theta 差。但问题是，你样做的话一定是个负 Gamma，但因为你是持有到期的，肯定是最后拿币去交割，负 Gamma 就负 Gamma 吧，来回折腾的浮亏跟你没有关系。赚 Theta 差宁愿去弄近一点的。

2、降低 Strike Price

但你要真的去找到期日近、执行价又高的这么一个合约的话，你会发现这个 Premium 真是少得可怜。那怎么办？另外一个办法是降低你的 Strike Price，针对 Call 的话，你的 Strike Price 越低，Premium 越高，你的收益也就越高，但这意味着被交割的可能性也就越高。被交割的可能性越高，白赚 Premium 最后累积的卖出均价一定是越高的。

那这个矛盾怎么解决呢？其实也是有办法解决的，但这个就是比较私人的策略了。

访谈总结，且听下回分解。

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